Предстоящее 25 апреля заседание Совета директоров ЦБ пройдет на фоне неоднозначных тенденций. С одной стороны, еще высокая, но замедляющаяся быстрее прогноза ЦБ текущая инфляция (годовая инфляция, как считает ЦБ, достигнет пика в мае), неожиданно сильное укрепление рубля оказывает существенное дезинфляционное влияние в группе непродовольственных товаров, инфляционные ожидания населения и бизнеса преимущественно снижаются (хотя картина за апрель получилась смешанная), замедление роста кредитования и денежной массы, все более явные признаки охлаждения экономической активности. С другой стороны, инфляционное давление в продовольственных товарах и услугах остается очень высоким и слабо чувствительным к ДКУ, спрос поддерживается высокими бюджетными расходами начала года и все еще высокими темпами роста зарплат, инфляционные ожидания остаются высокими и незаякоренными, усилились некоторые проинфляционные риски (со стороны экспорта и курса рубля, а также выполнения планов Минфина по нулевому структурному первичному дефициту).
На наш взгляд, как и на мартовском заседании, единственным вариантом станет сохранение ставки на текущем уровне 21%, а основная дискуссия может развернуться вокруг сигнала (умеренно-жесткий или нейтральный). Заседание 25 апреля будет «опорным», т.е. ЦБ обновит свой макропрогноз, в т.ч. и прогноз средней ключевой ставки. Замедление текущей инфляции с коррекцией на сезонность в 1кв25 происходило быстрее февральского прогноза ЦБ, прежде всего, за счет неожиданно сильного укрепления рубля, а также охлаждения кредитования. По нашим оценкам, в случае отсутствия сильных шоков, годовая инфляция на конец года может сложиться около 7%, т.е. вблизи нижней границы февральского прогноза ЦБ (7-8%). Это может дать основания регулятору пересмотреть прогноз инфляции в сторону снижения, а также смягчить сигнал до нейтрального. Но в условиях приостановки снижения инфляционных ожиданий населения в апреле, а также усиления внешних рисков со стороны тарифных войн, ЦБ может вновь сделать выбор в пользу сохранения в сигнале указания на возможность повышения ключевой ставки, чтобы рынок не воспринял переход к нейтральному сигналу как подготовку к началу ее снижения, и не произошло бы преждевременного смягчения денежно-кредитных условий.
Если пока можно согласиться с ЦБ, что ситуация в целом в экономике развивается по пути «мягкой посадки», то сохранение ключевой ставки в реальном выражении на рекордных значениях в течение длительного времени может избыточно охладить экономическую активность.
Складывавшиеся в 1кв25 условия позволяют надеяться на переход к снижению ключевой ставки с июня-июля и ее траекторию ближе к нижней границе базового прогноза ЦБ с выходом к 16% к концу года. Этот наш прогноз все еще актуален. Однако сейчас, с учетом возросших рисков со стороны мировой экономики из-за тарифных войн, ситуация со сроками начала снижения ключевой ставки выглядит менее определенной. В случае серьезного внешнего шока инфляция, скорее всего, будет выше за счет слабого рубля и роста незаякоренных инфляционных ожиданий, и ЦБ, с учетом его намерения добиться снижения инфляции к цели 4% в 2026 г при любых условиях, приходится учитывать этот риск. Соответственно, он может проявлять больше осторожности в сроках начала снижения ключевой ставки.
Ключевая ставка ЦБ и метрики инфляции
На последнем заседании 21 марта Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 21% годовых и скорректировал формулировку умеренно-жесткого сигнала: «Банк России продолжит анализировать скорость и устойчивость снижения инфляции и инфляционных ожиданий. Если динамика дезинфляции не будет обеспечивать достижение цели, Банк России рассмотрит вопрос о повышении ключевой ставки».
Одновременно глава Банка России Э. Набиуллина пояснила на пресс-конференции, что вероятность дальнейшего повышения ключевой ставки уменьшилась. Ожидать же начала снижения ставки можно будет только после того, как «мы будем уверены, что инфляция устойчиво снижается и с той скоростью, которая позволит нам вернуть инфляцию к 4% в 2026 году».
Представляя 9 апреля годовой отчет ЦБ в Госдуме, Э. Набиуллина уточнила условия, при которых ЦБ может приступить к снижению ключевой ставки: «Могу сказать, что мы будем подходить к этому аккуратно, осторожно, в том числе и помня о том, что в прошлом году после замедления в начале года инфляция «подняла голову» вновь. И нам нужно убедиться, что нынешнее замедление темпа роста цен устойчиво. И еще один фактор — тектонические изменения в мировой торговле. Они разворачиваются у нас на глазах, и пока очень сложно судить о том, и куда они приведут мировую экономику, и как отразятся на России. Это новый значительный риск, который мы должны учитывать».
Заседание 25 апреля будет «опорным», т.е. ЦБ обновит свой макропрогноз, в т.ч. и прогноз средней ключевой ставки. Замедление текущей инфляции с коррекцией на сезонность в 1кв25 происходило быстрее февральского прогноза ЦБ, прежде всего, за счет неожиданно сильного укрепления рубля, а также охлаждения кредитования. По нашим оценкам, в случае отсутствия сильных шоков, годовая инфляция на конец года может сложиться около 7%, т.е. вблизи нижней границы февральского прогноза ЦБ (7-8%). Это может дать основания регулятору пересмотреть прогноз инфляции в сторону снижения, а также смягчить сигнал до нейтрального. Но в условиях приостановки снижения инфляционных ожиданий населения в апреле, а также усиления внешних рисков со стороны тарифных войн, ЦБ может вновь сделать выбор в пользу сохранения в сигнале указания на возможность повышения ключевой ставки, чтобы рынок не воспринял переход к нейтральному сигналу как подготовку к началу ее снижения, и не произошло бы преждевременного смягчения денежно-кредитных условий.
Складывавшиеся в 1кв25 условия позволяют надеяться на переход к снижению ключевой ставки с июня-июля и ее траекторию ближе к нижней границе базового прогноза ЦБ с выходом к 16% к концу года. Этот наш прогноз все еще актуален. Однако сейчас, с учетом возросших рисков со стороны мировой экономики, ситуация со сроками начала снижения ключевой ставки выглядит менее определенной. В случае серьезного внешнего шока инфляция, скорее всего, будет выше за счет слабого рубля и роста незаякоренных инфляционных ожиданий, и ЦБ, с учетом его намерения добиться снижения инфляции к цели 4% в 2026 г при любых условиях, приходится учитывать этот риск. Соответственно, он может проявлять больше осторожности в сроках начала снижения ключевой ставки и, возможно, пока предпочтет сохранить в сигнале указание на возможность дальнейшего повышения ставки.
Отметим вначале позитивные тенденции:
1. Замедление инфляции в 1кв произошло с опережением февральского прогноза ЦБ. В годовой инфляции это менее заметно – она пока продолжает расти и на конец 1кв25 она составила 10,34% г/г (февральский прогноз ЦБ 10,6% г/г). Но более важный для регулятора показатель текущей сезонно-скорректированной инфляции в пересчете на год, по оценке аналитиков ЦБ, замедлился до 8,3% к/к SAAR (февральский прогноз 10,2% к/к SAAR) против 12,9% к/к SAAR в 4кв24. При этом, хотя мартовская инфляция (0,65% м/м) оказалась выше наших ожиданий (0,55%), по оценке аналитиков ЦБ, она продолжила замедляться – 7,1% м/м SAAR после 7,5% м/м SAAR в феврале и 10,3% м/м SAAR в январе. ЦБ отмечает, что продолжали снижаться и показатели устойчивой инфляции.
По мнению аналитиков ЦБ «О чем говорят тренды», в отсутствие новых сильных проинфляционных шоков годовая инфляция перейдет к снижению с мая (как за счет торможения месячных темпов роста цен, так и за счет эффекта базы). Они делают вывод: «укрепилась уверенность в том, что годовая инфляция последовательно снизится в предстоящие кварталы». Но «процесс замедления годовой инфляции от текущих высоких значений к 4% требует времени и поддержания жестких денежно-кредитных условий (ДКУ)».
Наиболее ощутимо замедление инфляции происходит в группе непродовольственных товаров, особенно длительного пользования (автомобили, смартфоны, электроника, мебель), наиболее чувствительных к ДКП. В группе непродовольственных товаров текущая инфляция с коррекцией на сезонность уже ниже 4%. Этому способствует как укрепление курса рубля (по данным Bloomberg, рубль с начала года укрепился на 38% по отношению к доллару на внебиржевом рынке), так и жесткие ДКУ (высокая ключевая ставка плюс макропруденциальное регулирование), вследствие которых розничное кредитование сокращается, что сопровождается и снижением спроса на эти товары, часто приобретаемые в кредит.
Необычная устойчивость курса рубля в условиях снижения цен на нефть может поддерживаться ослаблением доллара к основным мировым валютам, временными лагами трансмиссии цен на нефть в экспортную выручку, высокой ключевой ставкой (сдерживающей импорт и отток капитала), а также надеждами рынка на восстановление отношений России и США (впрочем, перспективы этого сейчас становятся менее очевидными). Наш прогноз предполагает постепенное ослабление курса рубля к концу года до 102-105 руб/$.
2. Годовые темпы роста денежных агрегатов замедляются в последние месяцы, в марте эта тенденция усилилась. Предварительные оценки ЦБ показывают, что годовые темпы роста денежной массы М2 (17,2% г/г) стали минимальными с августа прошлого года, то же можно сказать про широкую денежную массу М2Х (13,0% г/г), включающую, помимо М2, депозиты в иностранной валюте и долговые ценные бумаги и про М2Х с исключением валютной переоценки (14,1% г/г).
Упрощенно, на динамику денежной массы влияют бюджетные операции и кредитование. По оценке аналитиков ЦБ, кредитный импульс ушел в отрицательную зону с декабря прошлого года и продолжает снижаться, его февральское значение (-1,7% ВВП) сопоставимо со значениями 2020 г периода пандемии. Замедление темпов роста денежной массы с начала года происходит за счет ослабления роста кредитования, однако этот процесс сдерживался высокими бюджетными расходами января-февраля, которые Минфин объяснял ускоренным авансированием госконтрактов. В марте расходы бюджета вернулись к сезонной норме (примерно 8% от годового плана), и мог сложиться профицит бюджета в размере 528 млрд руб. При этом зампред ЦБ А. Заботкин отмечал, что в марте по оперативным данным «рост кредита умеренный, возобновляется, но умеренными темпами». Такое сочетание должно было способствовать продолжению замедления роста денежного предложения, что и показали оценки ЦБ за март.
Вышедший сегодня обзор ЦБ о развитии банковского сектора показал, что в марте корпоративное кредитование заметно ускорило месячный рост (до 0,9% м/м после 0,1% м/м в феврале), но его темпы остаются ниже средних за 2024 г. Как поясняет ЦБ, рост спроса на рублевые кредиты был в том числе связан с уплатой крупных налогов за 2024 год – НДД нефтегазовых компаний и налога на прибыль. Ипотека (+0,3% м/м, 10,9% г/г) умеренно растет после очень слабых цифр января, выдачи увеличились на 13% м/м, но на 42% ниже, чем в марте прошлого года. В общем объеме выдач 87% пришлось на программы с господдержкой. Портфель потребительских кредитов почти непрерывно сокращается с октября прошлого года, в марте темп сокращения замедлился до -0,3% м/м после -0,9% в феврале. Приток средств населения на вклады продолжается, но рост замедлился до 0,8% м/м после 1,9% в феврале на фоне продолжающегося снижения максимальных ставок по вкладам.
Замедление темпов роста денежных агрегатов – хороший сигнал для ЦБ, подтверждающий, что достигнутая жесткость ДКУ достаточна для формирования дезинфляционных трендов. В то же время пока эти темпы (17-18% г/г) существенно выше тех, которые регулятор считает совместимыми с замедлением инфляции до таргета 4% — так, на этот год ЦБ в февральском макропрогнозе прогнозировал замедление роста денежной массы в национальном определении (М2) до 5-10% (против 19,2% в 2024 г.).
По мнению аналитиков ЦБ, «текущая умеренная динамика кредитования с поправкой на сезонность с учетом планируемого выхода бюджета на нулевой структурный дефицит в 2025 г. согласуется с постепенным снижением инфляции до 4%».
3. Рост экономической активности замедляется, ЦБ увидел «начало постепенного выхода российской экономики из фазы сильного перегрева».
Опубликованные на прошлой неделе данные Росстата показали, что экономика завершила 2024 г в более высокой точке, чем считалось ранее. При этом в начале года рост экономической активности замедлился – Минэкономразвития оценило рост ВВП января-февраля в 1,9% г/г, причем в феврале он сократился до 0,8% г/г, на что повлиял и эффект базы (високосный прошлый год).На замедление роста экономики повлиял спад в добывающих отраслях, грузообороте транспорта, оптовой торговле. Потребительский спрос (оборот розничной торговли, общественное питание, сектор услуг) замедляет рост, хотя остается на высоком уровне благодаря все еще значительному среднему росту зарплат. В обрабатывающей промышленности рост фокусируется в основном на отраслях, связываемых с гособоронзаказом, что соответствует динамике расходов бюджета в 1кв25 (+24,5% г/г).
По мнению аналитиков ЦБ, «рост ВВП в I квартале 2025 г. (к/к SA) по отношению к IV кварталу 2024 г., вероятно, окажется небольшим. Основная причина этого – очень высокие значения декабря 2024 г. и IV квартала в целом, которые во многом объясняются большими объемами выпуска по госзаказу».
По данным S&P Global, индекс PMI обрабатывающих отраслей РФ в марте 2025 года составил 48,2 пункта, опустившись с февральского значения в 50,2 пункта. Ухудшение операционных условий в секторе было зафиксировано впервые с прошлого сентября и оказалось самым сильным с апреля 2022 года. Новые продажи снижались впервые с прошлого октября темпами, ставшими самыми резкими почти за три года. Индекс сферы услуг опустился до 50,1, т.е. фактически деловая активность в секторе услуг в марте стагнировала на фоне медленного роста новых заказов. При этом и в производстве, и в сфере услуг отпускные цены росли самыми медленными темпами за последние несколько лет.
ЦБ (Обзор региональной экономики) отмечает, что замедление роста потребительской активности в марте продолжилось в большинстве макрорегионов и было наиболее заметно в непродовольственном сегменте, в особенности – на рынке автомобилей. Кроме того, торговые предприятия некоторых регионов сообщали о снижении спроса на товары для дома и ремонта (стройматериалы, мебель, бытовую технику), а также одежду и обувь.
Мониторинг предприятий (ЦБ) показывает, что рост экономической активности продолжается примерно одинаковыми темпами в течение последних 2-х кварталов (с замедлением к 2023 г и большей части 2024 г), при этом текущие оценки предприятиями бизнес-климата, производства и спроса с 4кв24 находятся в отрицательной зоне, но краткосрочные ожидания улучшаются. В 1кв25 замедлился рост инвестиционной активности, несколько снизилась загрузка производственных мощностей (c 81% до 79%). Наиболее заметное сокращение загрузки мощностей наблюдалось в стройке, торговле, а также в сфере логистики. Среди 3-х основных факторов, ограничивающих текущую деятельность предприятия в 1кв называли рост издержек, дефицит кадров, недостаток средств для финансирования оборотного капитала. На слабый внутренний спрос на продукцию чаще всего жаловались предприятия обрабатывающей промышленности, на дефицит персонала – сфера услуг, на ужесточение условий банковского кредитования — строительство, на проблемы с логистикой – добывающие отрасли, на проблемы с расчетами – торговля. Среди факторов, ограничивающих инвестиционную активность с большим отрывом идет недостаток собственных средств для финансирования инвестиций, затем неопределенность экономической ситуации в стране, недостаточный спрос на продукцию, уровень процентных ставок по кредитам на инвестиционные цели. Предприятия продолжают отмечать ужесточение условий кредитования, но масштаб оценок дополнительного ужесточения гораздо меньше по сравнению с происходившим в конце 2024 – начале 2025 года.
Если пока можно согласиться с ЦБ, что ситуация в целом в экономике развивается по пути «мягкой посадки», то сохранение ключевой ставки в реальном выражении на столь высоких значениях в течение длительного времени может избыточно охладить экономическую активность. По существу, при замедляющейся инфляции даже сохранение текущей жесткости ДКУ в реальном выражении должно соответствовать снижению ключевой ставки в номинальном выражении, иначе будет происходить дальнейшее ужесточение ДКУ, ухудшающее операционные условия для бизнеса.
Рынок труда стабилизируется вблизи исторических минимумов безработицы, с постепенными признаками охлаждения найма и роста числа резюме на одну вакансию. Показатель напряженности рынка труда (индекс Headhunter, соотношение количества активных резюме к количеству активных вакансий, чем ниже значение индекса, тем более «перегрет» рынок) в марте поднялся до 5,9, максимум с весны 2022 г. Для сравнения, в марте 2024 г, когда рынок труда был более «перегрет» значение составляло 3,6. Это создает предпосылки для замедления роста зарплат, хотя пока оно еще не проявилось. ЦБ ранее отмечал, что из-за досрочной выплаты бонусов частью компаний в декабре, «более объективно оценить динамику зарплат можно будет лишь после получения данных второго квартала».
4. Инфляционные ожидания населения и бизнеса преимущественно снижаются.
Инфляционные ожидания населения снижались в феврале-марте и к концу 1кв25 опустились до 12,9% — это минимальное значение с сентября прошлого года. Однако неожиданно для нас, несмотря на укрепление курса рубля, в апреле оценка инфляции на ближайшие 12 мес немного повысилась – с 12,9% до 13,1%. При этом наблюдаемая (за последние 12 мес) инфляция резко снизилась – с 16,5% до 15,8%. Третий месяц подрял продолжается снижение ценовых ожиданий предприятий – как отмечает ЦБ, последние 2 месяца они находятся вблизи минимумов 2024 года, однако остаются существенно выше, чем в 2017–2019 гг., когда инфляция была вблизи цели. ЦБ постоянно отмечает, что уровни инфляционных ожиданий остаются повышенными и незаякоренными, и это препятствует более ощутимому замедлению инфляции.
Приостановка снижения инфляционных ожиданий населения в апреле при уменьшении оценки наблюдаемой инфляции и продолжающемся снижении ценовых ожиданий бизнеса несколько размывает картину. Мы полагаем, что если бы инфляционные ожидания населения все-таки показали бы продолжение снижения, это послужило бы дополнительным аргументом в пользу смягчения сигнала на заседании ЦБ.
Почему ЦБ проявит осторожность и не будет сейчас снижать ключевую ставку:
1. Замедление инфляции во многом связано с укреплением рубля, устойчивость которого в условиях торговых войн и снижения цен на нефть не так очевидна. По оценкам аналитиков ЦБ, с очисткой от влияния валютного курса рост цен в марте и в I квартале в целом был бы близок к 10% SAAR.
2. Инфляционное давление все еще остается высоким, а в ценах на продовольствие и услуги очень высоким (9-10% SAAR). Как считают аналитики ЦБ, снижение ценового давления в сегменте услуг потребует охлаждения на рынке труда и более сбалансированного роста заработных плат.
3. Проинфляционные риски со стороны внешних условий усилились. Новая администрация США за короткое время увеличила среднюю ставку импортного тарифа с 2,5% примерно в 10 раз, что является наиболее сильным ужесточением торговых условий за почти сто лет. Наиболее остро выглядит угроза разворачивающейся торговой войны между США и Китаем, где ставки тарифов с обеих сторон уже превышают 100% (145% — США, 125% — Китай). На этом фоне прогнозы роста мировой экономики пересматриваются в сторону снижения, а оценки вероятности рецессии растут. Профильные агентства (ОПЕК, МЭА) снизили прогнозы роста спроса на нефть. Для России это означает прежде всего риски снижения цен на товары сырьевого экспорта (что уже начало реализовываться), которые могут привести к ослаблению курса рубля и ускорению инфляции. Такие шоки особенно опасны при высоких и незаякоренных инфляционных ожиданиях. Сейчас высокая ключевая ставка позволяет рублю держаться значительно крепче, чем можно было бы ожидать при текущих ценах на нефть (за счет сдерживания импорта и оттока капитала), и регулятор вряд ли решится ее снижать до того, как внешние риски ослабнут. Более того, в Рисковом сценарии ЦБ, о котором недавно упомянула глава ЦБ в связи с тарифными войнами, при его полноценной реализации, инфляция ускоряется до 13-15%, а средняя ключевая ставка на 2025 г. составляет 22-25% (что выше текущих 21%). С высокой вероятностью, такой сценарий приведет к рецессии (что и происходит в Рисковом сценарии).
Но говорить о том, что рисковый сценарий уже реализовался, пока преждевременно – ситуация с тарифами крайне неустойчива, решения американской администрации постоянно корректируются, с этим связана повышенная волатильность на рынках. К тому же текущая ситуация отличается от прежних эпизодов внешних кризисов тем, что сейчас уже достигнуты очень жесткие денежно-кредитные условия, что резко затормозило рост кредитования и способствует замедлению текущих темпов инфляции. Поэтому, если не произойдет реализации рискового сценария в наиболее жесткой форме, ускорения инфляции до 13-15% (прогноз из рискового сценария ЦБ) может не произойти, и дальнейшего повышения ключевой ставки может не потребоваться.
Однако ЦБ, вероятно, будет проявлять больше осторожности в сроках начала снижения ключевой ставки, и снижение может происходить медленнее, чем в нашем базовом сценарии.
4. Низкие цены на нефть в сочетании с сильным курсом рубля создают определенные риски и со стороны бюджетной политики – Минфин может недосчитаться запланированных нефтегазовых доходов. Уже по данным Минфина за 1кв видно, что нефтегазовые доходы снизились на 9,8% г/г, а дефицит бюджета составил 2,17 трлн руб (в закон о бюджете заложен плановый дефицит на весь 2025 год 1,17 трлн руб). На прошлой неделе цена российской нефти Urals на короткое время опускалась ниже 50 долл/барр, в то время как в бюджет заложена среднегодовая цена 69,7 долл/барр, а цена отсечения для бюджетного правила 60 долл/барр. Курс рубля при этом значительно крепче заложенного в бюджет среднего значения 96,5 руб/$. В Резюме обсуждения ключевой ставки на мартовском заседании участники отмечали как новый проинфляционный риск: «снижение цен на нефть из‑за замедления роста мирового спроса и укрепление рубля могут создать риски для доходной части бюджета. Это может затруднить выполнение плана по нулевому структурному первичному дефициту в текущем году». ЦБ неоднократно отмечал, что выполнение заложенных в бюджет прогнозов перехода к нулевому структурному дефициту бюджета должно внести важный вклад в дезинфляцию – если это не реализуется, то он будет вынужден компенсировать это более высокими значениями ключевой ставки.
ЦБ уже на мартовском заседании показал, что достаточно осторожно относится к надежности укрепления рубля, которому способствовали надежды на положительные итоги переговоров России и США по деэскалации конфликта с Украиной. Как следовало из мартовского комментария Э. Набиуллиной, ожидания и настроения участников финансовых рынках базируются на пересмотре их оценок в сторону возможного улучшения геополитической ситуации. Но у регулятора другой подход — «но наша политика строится на устойчивых тенденциях, фундаментальных факторах, твердых фактах и консервативном подходе к оценке рисков. Сохранять этот подход критически важно для уверенного возвращения инфляции к 4% в 2026 году вне зависимости от сценария развития внешних условий».
Таким образом, если закладываемые сейчас участниками рынка ожидания по мирному урегулированию конфликта с Украиной, снятию санкций, возвращению иностранных брендов реализуются – это, действительно, будет иметь дезинфляционный характер, в этом случае ЦБ может пересмотреть свой макропрогноз и траекторию ключевой ставки. Пока не изменились внешние условия, от которых зависит укрепление рубля, ЦБ не готов считать это укрепление устойчивым.
ЦБ сохраняет жесткость в риторике в последних обзорах. Например, в обзоре по динамике потребительских цен повторяются тезисы мартовского сигнала регулятора: Для достижения цели по инфляции потребуется продолжительный период поддержания жестких денежно-кредитных условий в экономике. Банк России продолжит анализировать скорость и устойчивость снижения инфляции и инфляционных ожиданий. Если динамика дезинфляции не будет обеспечивать достижения цели, Банк России рассмотрит вопрос о повышении ключевой ставки. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 7,0–8,0% в 2025 г., вернется к 4,0% в 2026 г. и будет находиться на цели в дальнейшем.
Реальная ключевая ставка ЦБ по итогам марта обновила исторические максимумы по отношению к инфляционным ожиданиям населения и к показателю инфляционного давления (текущая инфляция с коррекцией на сезонность в пересчете на год, SAAR). Так, по отношению к инфляционным ожиданиям в марте (12,9%) реальная ставка в марте достигла исторического рекорда 8,1%, но по итогам апреля немного снизилась – до 7,9%. По отношению к текущей сезонно-сглаженной инфляции (SAAR) (март 7,1%, 1кв25 8,3%) реальная ключевая ставка составила 13,9% и 12,7%, соответственно (оба значения – рекордные, как минимум, с 2014 г). По отношению к годовой инфляции марта реальная КС составляет 10,66% (исторический максимум 12,66%, октябрь 2024 г). Такие значения реальной ключевой ставки соответствуют весьма жестким ДКУ и при снижении инфляционных рисков со стороны мировой экономики могут создаться условия для начала снижения ключевой ставки.
